Fintech+资产证券化 | 去杠杆背景下的资产证券化

ABS讲坛 ABSLecture 

听百家之言，问ABS之道问资产证券化之道，寻资产证券化之术ABS界精英翘楚、各抒己见、碰撞思想，行他山之石之益，呈著说立言之机。

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党的十九大报告指出，我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。要健全货币政策和宏观审慎政策双支柱的调控框架，深化推进利率市场化改革。健全金融监管体系，守住不发生系统性金融风险的底线。

2017年中央经济工作会议指出，金融风险的源头在于杠杆率，因此去杠杆是我们下一步防范和化解风险的抓手和主要任务。由此，去杠杆和推进利率市场化改革仍是未来几年金融监管部门的主要任务。

利率市场化与资产证券化

银行业是我国金融体系的核心，从流动性的角度防范和化解金融风险的着眼点在于规范整顿银行。从2017年3月份的金融机构“三违反、三套利、四不当”的334大检查到2018年1月份的银监会发布的四号文，再到资管新规、委贷新规和规范银信业务的新规定，不断强化专项整治银行业市场乱象。银行的理财资金投资非标的渠道被层层封堵，通道业务也受到了重拳打击，很多传统的结构性投资业务都处于停滞的状态。打击非标，看出了监管层面金融去杠杆和整治影子银行业务的决心。

整治影子银行业务也是利率市场化改革的重要一环。

影子银行业务也叫表外业务，是游离于银行资产负债表之外的业务，比如说商业银行的非保本理财投资就是典型的影子银行业务。

近十年来，影子银行的迅速扩张，除了在现有金融监管下的银行信贷利率的“单轨”之外，影子银行建立起另一条“市场轨道”，以市场利率为企业提供融资服务，从而构成了利率双轨制的机制。

资管新规打破了理财产品的刚性兑付，要求金融机构对理财产品进行净值化管理。

然而，净值化管理的核心就是理财资金的投向须是具有公允价值的资产。

一般来说，非标资产在会计科目属于持有至到期投资，采用摊余成本法计量，并不具备公允价值，只有标准化的产品才采用公允价值计量。资管新规促使了理财资金投资标准化资产，标的资产具有了公允价值，有助于银行业务真实地反映市场利率，能够更准确地反映资产端的投资价值和融资需求，从而达到资本和资产的帕累托升级配置，通过利率双轨制的另一条轨道来推进利率市场化的改革。

资管新规等一系列金融监管政策陆续出台对于标准化ABS发展整体构成利好。一方面，资管新规里对资产分层、杠杆率和嵌套等方面很多产品的限制，都提出了资产证券化除外的说法。另一方面，银监会近期加强了对信托通道和银行委贷的监管，非标融资受限，促使企业融资转向资产证券化等标准化融资渠道上来。除此，《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》规定了商业银行理财资金投资非标债权资产的余额在任何时点均以理财产品余额的35%与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4%之间孰低者为上限，商业银行非标额度的压力明显增大，表内非标资产转标已经是不争的事实。

资产证券化在去杠杆中的作用

从2017年开始ABS发行量已超过公司债、企业债和中期票据等传统债务工具。企业ABS正在逐渐成为拓宽和补充融资的重要渠道，零售类债权ABS受捧、银行出表需求旺盛等因素也拉动了ABS的发行规模。

2017年全年ABS发行规模达1.52万亿元，同比增长67.95%，同比增幅也持续上升。

截至2018年2月，中国资产证券化市场上信贷资产证券化发行产品总数446只，产品总额17980.53亿元；

企业资产证券化产品共发1227只，产品总额17118.55亿元；

资产支持票据(ABN)产品共发行75只，产品总额1073.03亿元；

保险资产证券化产品共发行3只，产品总额43.49亿元。

与传统的融资手段相比，资产证券化是通过出售资产来融资，并不增加融资人的负债，是一种资产负债表左侧的融资方式；而银行投资资产证券化的优先级只占用20%的净资本计提，故其在投融资的角度都能起到降杠杆的作用。

资产证券化对于融资企业来讲具有五点优势，

一；是不受传统债务融资工具融资总额不超过净资产40%的限制；

二；是募集资金的用途限制较小；

三；是通过结构化设计可实现资产出表，融资不增加企业负债率；

四；是若租赁形式为经营性租赁，残值也可以作为基础资产，可扩大融资规模；

五；是可以优化资产负债报表。

2015年起，央企开始大量发起应收账款出表型证券化业务。按理银行给予央企的授信额度量大，且AAA级信贷利率很低，但央企仍选择成本较高的资产证券化就是为了优化报表、降低负债率。央企的考评维度非常多，其中应收账款回笼率、资产负债率和净借贷资本率都属于重要维度，资产证券化优化报表的作用不容小觑。

近年来房地产行业的监管政策不断趋严，“一行三会”针对房地产融资频繁推出了多项规定细则，限制房地产在非公开市场渠道融资。此时在公开市场发行ABS产品则不失为另一个途径。CMBS对于融资人而言是一个非常好的降低融资成本、拉长融资期限的途径。目前发行的CMBS产品基本上都能做到12至18年的期限，相对的经营性物业贷款则最多不超过十年。监管也更希望以一种阳光化的融资方式，在公开市场发行标准化产品；

尤其是以商业地产为标的资产证券化产品，是监管方鼓励的方向之一。

集合信托产品发行市场遇冷

在监管收紧之下，信托公司改赴资产证券化盛宴。

一方面信托公司面临着“资产荒”的问题，展业难度加大；

另一方面监管层对于房地产信托业务的监管决心坚定，房地产信托的募集规模下滑明显

信托公司改赴资产证券化盛宴”趋势明显。

通道业务的收缩已倒逼信托业转型，资产证券化这一蓝海成为很多公司一个转型抓手

今年内信托公司发行的信贷资产证券化（CLO）项目加企业资产证券化（ABN）项目规模已达7171.08亿元，较去年同期增长了约30%，较2016年同期1798.43亿元增长2.98倍。

信托公司在 资产证券化 项目中绝大部分仍充当事务管理角色

资产证券化是金融服务实体经济，构建多层次资本市场体系的重要途径，是推动经济去杠杆，防范化解系统性金融风险的有效方式；

是贯彻落实十九大“房住不炒、租购并举”思想的重要抓手，是促进金融与不动产良性循环的重要工具。资产证券化在租赁住房、PPP、基础设施、养老地产和城市更新等领域具有广阔的发展空间。租赁住房和基础设施领域是落地最有希望的突破口和落脚点。

未来趋势

一、资产发行方式的巨变

在面对新技术的崛起时，必然有许多相关行业会出现一些巨大的变化。区块链技术的出现，可能会导致全球金融世界发生很大的变化，特别是资产发行的方式会出现巨大的变化。

目前所有资产发行的方式，都是先审核再发行，但是区块链技术可能会让整个过程完全逆转，变为先发行再审核。也许有人会认为，这是无稽之谈，市场监管者肯定不会允许这种情况的发生。但事实时，技术的脚步会打破所有的障碍，并且会按照自身的逻辑来实现。

这种行业的巨大变化并不是第一次，就在20年前，在互联网刚刚开始的时候，整个新闻资讯行业也是经历过这个巨大的转变。很久以来，新闻发布一直是先审核再发布，但是互联网技术最终还是让新闻成为先发布再审核。这本身就是互联网对于信息传播的巨大便利性造成的。在没有互联网技术的时候，向许多人进行新闻发布是一件费时费力的事情，所以必然通过管控主要的发布通道，就可以很方便地进行审核。即便是在互联网的初期，早期的互联网参与者应该还记得，类似新浪、网易和搜狐这样的新闻门户网站，也必须是有互联网新闻牌照才可以采编和发布新闻。

然而到了今天，每个人拿起手机都能够极其便捷地发布微博、微信。在这种情况下，再进行大规模审核已经变得不再可能，最终会倒逼法律和监管方式的改变，让发布新闻资讯变成先发布再审核。

对于资产发布也是如此，现在对于大多数人而言，向全社会发布资产证券化的产品，并且进行交易有着很高的门槛。但是区块链技术将会让资产发行和交易变得越来越容易，在基于区块链技术的去中心化资产交易平台上，全世界的任何人，只要能够接入到网络中，就可以便捷地发布任何资产类型，与他人进行资产交易，并且能够完成实时结算和清算。

尽管在这一转变过程中，可能会出现欺诈，隐瞒或者其他损害他人的情况。但是如果整个市场变得足够透明，某个人希望通过发布虚假资产来欺诈他人会变得非常困难。就像你很难在微博这样的公开社交媒体上欺骗很多人，因为会很容易被揭穿。而且，也许会出现类似于浑水公司这样的团体，通过揭露欺诈行为来获利。

当然，对于监管者而言可能不会喜欢出现这样的局面，他们还是希望将一切控制在他们能够监控的范围之内。但是技术的发展是无法阻挡的，就像新闻资讯的发布一样，如果有一天发布资产变得和发朋友圈一样简单的时候，最终会倒逼监管和法规顺应技术的脚步。因为无论你喜欢或者不喜欢，技术都可以让更多人做到这一点。

事实上，包括SEC在内的监管机构已经看到了这点，因此他们对Overstock开发的交易系统做出了重大让步，允许他们在去中心化的资产交易平台上发行自己的股票，并且进行交易。我们完全可以认为这是SEC在测试去中心化交易所的可能性，并且探索区块链技术对于证券市场在未来可能产生的影响。

到目前为止我们还不知道，这样的转折点什么时候到来。根据20多年前，新闻资讯发布流程出现改变的时间，这个进程还需要5～10年的时间。但是无论什么时候到来，我们都可以意识到，资产发行流程的改变对于现有的证券市场将会产生重大影响，并且可能会完全重构我们目前的金融世界。

二、加速资产证券化

Slock-it是一个基于以太坊平台的物联网项目，该项目成员目前主要在德国，他们希望能够构建一个点对点的智能门锁系统。他们相信在未来所有的门锁都可以通过物联网链接起来，而通过以太坊这样的区块链平台，能够让门禁系统变得具有极高的安全性，并且完全是通过程序和加密算法来自动运作，不依赖任何中心化的机构和管理者进行运营，可以避免任何人为因素造成的损失，也不必担心管理者的道德风险。

该项目目前备受关注，不仅因为它是目前搭建在以太坊上最早的物联网应用之一，并且相比其他的区块链项目而言，在目前似乎更容易找到合适的应用场景，此外有一部分投资者认为，该项目很可能会通过物联网，加速全球资产证券化的进程。

Slock-it所打造的智能门锁，让每个人都可以用自己的智能设备来进行控制，并且很容易的“制造”出来数量无限的“钥匙”。由于在区块链上能够设计各种复杂的智能合约，从而能够设定复杂的钥匙行为。比如可以设定任意一把钥匙什么时候可以打开这把锁，也可以设定什么时候不能打开或者直接作废，还可以控制一些更加复杂的行为，比如可以设定钥匙转手的次数，或者是多把钥匙同时在场才能够打开某把门锁。

尽管这种复杂的用途，相比我们目前正在使用的物理钥匙并无太大的实际意义，但其实Slock-it所开发的智能门锁，能够和目前Airbnb进行完美的结合。

Airbnb是目前全球最大的旅行房屋租赁社区，用户可通过网络或手机应用程序发布、搜索度假房屋租赁信息并完成在线预定程序。Airbnb用户遍布190个国家近34 000个城市，发布的房屋租赁信息达5万条。Airbnb被时代周刊称为“住房中的EBay”。

如果有个外国人在网上通过Airbnb订房，而房东使用了Slock-it提供的智能门锁系统，就能够直接用手机把房屋的“钥匙”通过互联网发送到对方的手机上，并且可以设定该把“钥匙”使用的时间段，当对方租约到期后，“钥匙”就自动作废了。而在传统钥匙的情况下，就很难以这样简便的方式进行操作。首先，无法在网络上把钥匙进行任意的传输；其次，很难确保对方不会复制物理钥匙，因此就可能面对换锁的问题。而通过Slock-it，能够以最便捷和优雅的方式来解决这些问题。

有些人可能会有一些质疑，觉得为什么一定需要在区块链上来实现，而不是通过中心化的方式来实现。比如Airbnb为什么不开发这样的系统来进行管理。事实上，类似于Airbnb这样的中心化机构很难开发这样的系统。首先，大多数人并不希望把自己房屋的使用权全部交给一个公司来进行管理，不仅该公司可能需要面临巨大的道德风险，并且如果一旦该机构或者该服务结束，那就可能面临所有用户都要进行大规模的换锁。其次，如果该机构数据库被攻击或者发生大规模的泄露，那很有可能会造成灾难性的后果，而事实上，中心化数据库出现大规模泄露的事件层出不穷。此外，如果所有的租房社区都开发自己的系统就意味着可能要安装多把智能门锁系统，那么这之间的兼容和协调问题对于用户而言也是极大的麻烦。而如果能够有低成本和高安全方案，并且和自己的主营业务并无直接利益冲突的话，即使是中心化机构也不会倾向于自己开发，而是选用已经有的公用系统。比如大多数打车软件都不会尝试自己开发地图软件，而是选择现有成熟的技术解决方案。

但对于该项目而言，这仅仅是一切的开始。因为从某种程度来看，拥有某个房屋的钥匙就意味着拥有该房屋的使用权，那么房东完全可以把钥匙抵押给类似于Airbnb这样的机构，让Airbnb代为出租和管理该房屋，从而获得一定的现金流。考虑到不同房屋的使用价格都不一样，那么抵押不同的房屋钥匙，可能会获得不同金额大小的现金流。那么完全可以把许多不同房屋资产的钥匙进行打包，变成一个资产池。并且由于在区块链上，几乎所有的数字资产都可以近乎无限分割，因此这些在区块链上的大的资产池天生就能够分割为标准化的份额资产，然后在区块链上进行流通。也就是说，这些份额化的资产可以在区块链进行任意的交易、抵押和传输。

在区块链上的所有数字资产都可以看作一种凭证，也能够看成是一种有价证券，那这个过程就能够视为一种典型的有资产支持的证券化过程。这些房屋在Slock.it的帮助下，很快就把使用权进行证券化，而且整个过程在区块链上几乎可以自动实现这一点，整个交易过程可以通过基于区块链的去中心化资产交易系统，而无须任何传统资产交易所介入。

显然，智能门锁并不仅仅能装在房屋上，还可以装在任何有门禁系统需要的地方，包括车辆、电脑，甚至是洗衣机上。在欧美，很多社区都是集中洗衣的，会有专门的场地放置大量公用投币洗衣机，那么完全可以在这样的洗衣机上装上Slock.it这样的智能门锁系统，也就能够把洗衣机进行资产证券化，从而预先获得洗衣机未来的现金流。当然，还有更多的东西可以让我们相信，如果不出意外的话，未来电动汽车将会变得越来越多，所有从现在开始，已经有很多人投入巨资建设充电桩，而充电桩也能够通过装上智能门锁来进行资产证券化。而考虑到份额化交易可以实现近乎无限的分割，也就是说我们能够把充电桩的使用权按秒，甚至是毫米级进行切分。

所以，从某种意义上来看，Slock.it打通了物理资产和虚拟资产之间的鸿沟，有潜力将极多的物理资产通过区块链技术实现资产证券化，并且快速实现交易。这个过程成本很低，而且能够通过基于区块链的去中心化交易系统进行完美的解决，从而让整个过程变得简单和自动化。如果考虑到流动性溢价，我们有理由相信，一旦Slock.it这样的技术被大众熟悉之后，会有非常多的物理资产尝试使用它来进行改造和升级，进而让资产证券化变得愈加容易和广泛进行。

往期阅读：

延伸阅读

做金融的关键是识别风险并给风险定价，美国建立的资产证券化制度中，始终都是对底层资产进行穿透，在适度脱敏情况下提供给投资者及为投资人服务的第三方估值机构；

而在国内，大中型银行提供的底层资产包往往无法穿透，“你不让我识别风险，不能给它定价凭什么买？”

——刘凡

中央国债登记结算有限责任公司副总经理

《中国经济导报》是国家发展改革委主管，是国家指定的发布依法必须招标的投资建设项目招标公告的报纸;是国家指定的发布企业债券公告的报纸;是国家指定发布价格公报的报纸。是为全国人大政协两会、夏季达沃斯、深圳高技术交易会等重要会议提供专刊、特刊的指定报纸。

《用“技术之匙”穿透资产让资产证券化回归本质》为题在2019年9月20日05版刊登了深度报道。

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因【ABS评论】资产证券化两大“拦路虎”：定价权和行业监管

当前的资产证券化市场存在两大急需解决的问题：

一是，行业的定价权；

二是，相关的行业监管法规尚需完善。

博弈行业定价权：在券商等传统金融机构“垄断”行业定价权的背景下，整个标的资产的分级、评估都必须要符合券商的标准。

“但目前的行业现状是，符合券商标准的基本都是大型机构的资产，而不是中小企业的资产。而在现实的另一面，广大中小企业对于资产证券化业务存在大量需求，却被传统的金融机构拒之门外。

行业监管尚待完善：法律法规的缺失，导致的一个直接问题是行业标准的缺失，目前资产证券化是由法律法规的规定，但是这个不是行业标准，而且现在仅有的行业标准太宏观。”

所以目前的资产证券化都有点偏离其本质，它的核心应是企业的还款能力，并非拘泥于抵押物以及担保方的主体信用。

用“技术之匙”穿透资产，使资产证券化行为回归本质，让投资人重新审视行业潜力，从而重新评估资产方归还资金并带来收益的能力，即创造未来现金流的能力。

科技的模式和逻辑里，并不是打造信用或者信任体系，不需要信任谁不信任谁，只需要看现金流产生的源头和数据，勾勒出这个企业真实的经济行为，然后看现金流的汇集能力能够支撑多大的还款能力，就可以做出决定。“一切以现金流和还款能力为唯一标准。”

现阶段往往因为无法真正穿透资产，所以不得不用抵押和担保来作为融资依据。“如果真正发生了违约，资金方往往要通过冗长的法律程序来追讨资金，而且往往还会面临许多困难。也正因此，需要用技术穿透事实，保证还款现金流的生成，甚至在某些情况下，即使对方企业兑付出现问题，但是投资人能够看到企业是在真实运营并不断产生和汇集现金流的，也能及时采取延期等各种措施来灵活处理，而且是有依据有预期的处理。”

“让数据回归最本源，让我们通过数据看到最为客观的事实。”在利用区块链技术进行数据监管过程中，数据的采集和模型的建立是和区块链技术同等重要的核心问题。“真正监控现金流不是看合同加报表，以及每个月的银行流水，而是企业真正生成现金流的经营行为以及结果，多个数据形成的逻辑闭环，数据取得后不可篡改，交叉检验，这样才形成可以用来进行现金流大数据分析的基础。”

“这会是未来的大趋势，不会是昙花一现。”这是区块链融资的未来，

市场潜力待深挖，巨大的融资缺口是因素之一。据了解，2018年，世界银行、中小企业金融论坛、国际金融公司联合发布的报告显示，中国中小企业数量达到5600万户，潜在融资需求达29万亿元左右，其中41%的中小微企业存在信贷困难，迫切需要金融机构提供支持。

市场大势将聚，响应政策号召是因素之二。央行、银监会等部门联合发布的《中国小微企业金融服务报告（2018）》中要求进一步改进中小微企业金融服务的思路，提出要“加强金融科技运用，提升小微企业金融服务效率”，这就为金融科技的发展指明了方向。据了解，随着区块链、大数据等新技术手段在金融系统的应用，银行风控手段也在不断完善，通过科技赋能，银行也有能力，有意愿承接一批中小微企业的融资业务，解决小微企业融资难、融资贵的问题。

实际上，连锁美容美发店、连锁咖啡餐饮、牙医诊所、宠物医院、甚至足底按摩连锁都是没有固定资产，但是强现金流的行业。“应用到供应链领域以及其他领域想象空间更巨大。

“现在世界上也许只有3%的好资产能够被证券化，比如受制于抵押物、担保人、信用评级或者人工协调成本等，而区块链技术和方法后，可能会有30%的资产能够被证券化，不是从现有的资产证券化里切一块技术服务‘蛋糕’来锦上添花，而是创造了一块增量市场。”

来源：祺鲲科技 

融资破局

融资最主要的两个机制问题：交易成本高、信用风险大，所以解决融资难度问题要瞄准这两个根本性的问题，区块链在该方面有着天然的优势。

技术管理资产是手段，但却无法做到消灭不合格资产

技术永远提升的是效率，至于人性的复杂恐怕得交给上帝

Security Token Offerings

证券通证的问世在某种程度上是证券通证化的全球性金融实践，ST通过区块链技术产生的通证赋予证券全新的外在形式，并将由此赋予证券一部分全新内涵。或许，在未来，ST将颠覆现有的证券体系，并成为未来证券的重要组成部分，或者直接变身为超级证券。作为全球性的金融实践，Security Token Offerings是不取决于某一个国家的政策和做法的，所以要放眼全球，从更高的视角来看趋势和潮流。

1、证券通证目前主要是华尔街精英·投行·在推动( 索罗斯量子基金等)，近几个月很多华尔街的其他大型机构的人出来进入证券通证生态，且伦敦香港日本新加坡迪拜澳洲等二三级金融中心在持续跟进，所以证券通证赋能实体经济是大趋势。

 2、华尔街为什么要推动证券通证,因为证券通证把全球所有价值资产都证券化了(房产股债艺术品IP大宗等)，华尔街的金融精英们要的是:全球金融定价权、全球金融游戏规则

3、如何赴美做证券通证,合法合规是关键，最好参照现有美股上市标准来进行，主体，财务，法律，信息披露等，让投资人在信息公开透明的环境下做选择，即保护发行方也保护投资者。

     让外资投资中国企业，解决了当地税收和就业，促进当地产业发展，这就是Blockchain以证券通证的形式对当前阶段实体经济最大的赋能。

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